L’attrait du segment des petites et moyennes entreprises en Private Equity
Une nouvelle étude empirique de Schroders Capital révèle que les fonds de Private Equity investis dans les petites et moyennes capitalisations ont surperformé leurs homologues investis dans les grandes capitalisations et démontré une plus grande résilience à travers les cycles économiques.
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Au fur et à mesure que le marché du Private Equity s’est développé au cours des dernières décennies, les grands fonds ont attiré une part de plus en plus importante des flux de capitaux. Les investisseurs se sont tournés vers les grands fonds de Private Equity en supposant qu’ils offrent de meilleurs rendements et une meilleure résilience en raison de leur échelle et de leur stabilité.
Notre analyse montre que les fonds de Private Equity dans les petites et moyennes capitalisations ont en fait surperformé leurs homologues investis dans les grandes capitalisations avec des rendements plus robustes et plus persistants au fil du temps. De plus, comme les petites et moyennes entreprises représentent la grande majorité des opportunités en Private Equity, nous pensons que les investisseurs ne doivent pas négliger ce segment particulièrement attractif du marché.
Petites et moyennes entreprises : une dynamique favorable aux levées de fonds
Nous avons analysé les données de plus de 64 000 fonds de Private Equity et de 400 000 transactions dans les segments Buyout, Growth et Venture de 2000 à 2023 (aux fins de l’analyse de la performance, nous avons exclu les millésimes de fonds au-delà de 2017, où la performance n’est probablement pas définitive. Les fonds à transaction unique et les fonds de fonds ont été exclus, de même que les transactions inférieures à 1 million de dollars). Nous considérons comme petits et moyens les fonds de moins de 500 millions de dollars et de moins 2 milliards de dollars respectivement, tandis que les petites transactions sont celles de moins de 50 millions de dollars et les moyennes celles de moins de 200 millions de dollars. Les données présentées ci-après englobent toutes les régions et stratégies, sauf indication contraire.
Au cours de la dernière décennie, la levée de fonds des grands fonds de Private Equity a largement surpassé le volume de transactions, ce qui a entraîné une concurrence accrue et des multiples d’entrée plus élevés pour les grandes transactions. Les grands fonds de Private Equity ont vu leurs levées de fonds multipliées par 14,9, dépassant la croissance du flux de transactions qui n'a été multiplié que par 1,6. Parallèlement, les fonds de petite et moyenne taille ont connu une dynamique plus stable de l'offre et de la demande de capitaux, avec des levées de fonds annuelles multipliées par 2,4 et un flux annuel de transactions multiplié par 2,7 au cours de la même période.
Non seulement le rythme de croissance des levées de fonds est nettement plus élevé pour les grands fonds, mais les niveaux de levées de fonds sont déjà bien supérieurs à la tendance à long terme, selon l’indicateur de collecte de fonds de Schroders Capital Fund Raising Indicator– (FRI). Le FRI est un modèle propriétaire de Schroders Capital qui indique les segments du marché du Private Equity qui se situent au-dessus ou en dessous des niveaux de levée de fonds à long terme. La tendance à long terme est basée sur les niveaux de levée de fonds ajustés de l’inflation et exclut les cycles économiques. Des quantités excessives de capital entraînent une concurrence accrue pour les transactions, des prix plus élevés et, en fin de compte, des rendements probablement moins bons.
Nous observons actuellement que la levée de fonds dans les grands fonds de buyout européens et nord-américains est supérieure de 100 % à la tendance à long terme, alors qu'elle n'est supérieure que de 40 % à la tendance dans les fonds de rachat de petite et moyenne taille.
La « longue traîne » du Private Equity
Historiquement, le segment des petites et moyennes entreprises a offert beaucoup plus d’opportunités d’investissement, tant en termes de levées de fonds que de transactions.
Selon les données de Preqin de 2010 à 2023, il y a eu 50 fois plus de fonds de petite et moyenne taille sur le marché que de grands fonds, et 17 fois plus d’opportunités de petites et moyennes transactions que de grandes transactions. En d’autres termes, le segment des petites et moyennes entreprises constitue l’essentiel de la « longue traîne » du Private Equity, représentant 98 % de tous les fonds sur le marché et 94 % de toutes les transactions.
Les multiples d’entrée sont plus attractifs dans les petites et moyennes transactions
Le suivi des multiples EV/EBITDA sur le long terme montre une décote constante des rachats de petites et moyennes entreprises par rapport aux grandes (qui se situe aujourd’hui à environ 5-6x).
Cela s’explique en partie par des capacités d’investissement (dry powder, « poudre sèche ») plus favorables sur le marché des petites et moyennes entreprises. Mais cela est également dû à un risque perçu plus élevé dans les petites et moyennes transactions, où les petites entreprises peuvent être moins diversifiées et moins professionnalisées. De plus, ces transactions proviennent souvent d’opportunités internes plutôt que d’offres dans le marché.
Les fonds de petite et moyenne taille ont délivré des rendements supérieurs à ceux des fonds de grande taille
En moyenne, les fonds de Private Equity de petite et moyenne taille ont surperformé ceux de grande taille en termes de valeur totale nette payée (TVPI) pour les millésimes après 2005 et de taux de rendement interne net (IRR) pour les millésimes après 2009.
Cette surperformance se vérifie également dans différentes régions géographiques et stratégies d’investissement. En Asie, en Amérique du Nord et en Europe, les fonds de petite et moyenne taille ont généré des rendements nets supérieurs à ceux des grands fonds entre 2000 et 2018. Ils ont également surperformé leurs homologues de grande taille s’agissant des stratégies de Buyout, Growth et Venture.
Malgré leur profil de rendement attrayant, les fonds de petite et moyenne taille présentent un profil de risque différent de celui des grands fonds. Pour évaluer cette différence, nous avons comparé leurs écarts interquartiles (IQR). Les résultats montrent que les fonds de petite et moyenne taille ont un IQR plus large, avec des performances plus élevées dans le premier quartile et plus faibles dans le dernier quartile par rapport aux grands fonds. Par conséquent, les LPs devraient appliquer une vérification préalable rigoureuse et faire preuve d'expertise en sélection de fonds lors de la constitution de portefeuilles de fonds de petite et moyenne taille.
Les performances des fonds de petite et moyenne taille sont plus résilientes et constantes à travers les cycles économiques et les millésimes
Nous avons évalué les performances par taille de fonds pendant deux périodes de récession : la grande crise financière (2007-2009) et la bulle Internet (2001). Les résultats montrent que les fonds de petite et moyenne taille ont affiché des performances supérieures à celles des grands fonds, en termes de TVPI net et de TRI net.
Les fonds de petite et moyenne taille sont également plus aptes à maintenir de bonnes performances au fil des millésimes que les grands fonds. En 2022, nos recherches ont montré une stabilité des rendements dans les petits et moyens fonds, mais pas dans les grands.
Les résultats ont révélé que cette capacité à maintenir de bonnes performances est la plus marquée chez les fonds de petite taille, forte et significative chez les fonds de taille moyenne, mais faible chez les grands fonds. En particulier, 36 % des fonds de Private Equity de petite et moyenne taille qui étaient dans le premier quartile d'un millésime restaient dans le premier quartile lors du millésime suivant. Ce chiffre n'est que de 22 % pour les grands fonds.
Un ensemble d’opportunités plus large et plus attractif
Les investisseurs ont traditionnellement privilégié les grands fonds de Private Equity. Cependant, les fonds de petite et moyenne taille ont surperformé leurs homologues de grande taille dans différentes régions, stratégies d’investissement et périodes économiques. Cela peut être attribué en partie au fait que les entreprises ciblées par les fonds de petite et moyenne taille se négocient souvent à des multiples de valorisation plus faibles. Elles offrent également un plus grand potentiel de création de valeur opérationnelle et deviennent des prospects attractifs pour les grands fonds de Private Equity ou les acheteurs stratégiques à la recherche d’acquisitions complémentaires (« tuck-in » investments). En particulier à une époque où les grands fonds de Private Equity sont inondés de capitaux, nous pensons que le segment des petites et moyennes entreprises offre un ensemble plus large et plus attractif d’opportunités d’investissement.
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