Aumentar la rentabilidad y reducir el riesgo al invertir en activos privados
Duncan Lamont, responsable de Investigación Estratégica, analiza los beneficios potenciales de invertir en activos privados.
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Antes de cotizar en bolsa en 2004, Google había recaudado apenas 25 millones de dólares en financiación privada. En la actualidad, algunas empresas recaudan más de 500 veces esa cantidad. ¿Podría Google (ahora Alphabet) cotizar hoy en una etapa tan temprana de su crecimiento? Ni por asomo.
La aparición y el crecimiento de los mercados privados ha desempeñado un papel fundamental en la transformación del modo en que se financian las empresas. Las estrategias de inversión también han tenido que cambiar, al igual que la forma en que los inversores acceden al mercado.
Anteriormente, solo los inversores institucionales tenían acceso a estas oportunidades, pero su alcance se está ampliando, con una mayor participación de particulares con grandes patrimonios y de inversores minoristas. Los desarrollos regulatorios y la innovación de productos han allanado el camino.
¿Qué ha cambiado?
En Estados Unidos, entre 1980 y 1999 se incorporaron a bolsa más de 300 empresas al año, en promedio. Desde entonces, la media ha caído a 127 al año. Además de la falta de nuevos actores, las fusiones y adquisiciones han reducido sistemáticamente el stock de empresas existentes en el mercado público. El número de empresas estadounidenses que cotizan en bolsa se ha reducido casi a la mitad desde el máximo alcanzado en 1996. Esta es la situación del tan elogiado mercado estadounidense. Los resultados son aún peores en otros mercados.
Gráfico 1: El número de empresas que cotizan en los principales mercados bursátiles es mucho menor que en el pasado
Esta realidad puede explicarse tanto por la expansión dela industria del private equity(que ahora puede emitir tickets más grandes), como por el aumento de los costes y de las limitaciones que conlleva cotizar en bolsa. Las empresas permanecen privadas durante más tiempo y la mayoría de las rentabilidades son capturadas por inversores de private equity Los inversores que no incorporan activos privados en su cartera corren el riesgo de perder oportunidades.
En los mercados de deuda, también se ha producido un notable desplazamiento hacia los mercados privados. El sector de la deuda privada ha crecido considerablemente, mientras que los prestamistas bancarios tradicionales se han retirado de muchos mercados debido a los cambios regulatorios posteriores a la crisis financiera. Esto ha creado una oportunidad para que los prestamistas privados intervengan.
Es importante no confundir la deuda privada con los préstamos directos. Estos términos se usan a menudo indistintamente, pero la mayor parte del universo de deuda privada se financia con activos, por lo que son fundamentalmente diferentes. Los préstamos directos, que representan alrededor de 1,7 billones de dólares, son préstamos a empresas privadas. Por otro lado, la financiación respaldada por activos, que representa más de $13 billones en préstamos, eincluye deuda de inmuebles comerciales, deuda de infraestructura, deuda al consumo (préstamos para automóviles, tarjetas de crédito, préstamos estudiantiles, etc.) y cuentas por cobrar o arrendamientos financieros. Otra distinción clave es que la financiación respaldada por activos está garantizada y se reembolsa mediante los flujos de caja de activos específicos. Los préstamos directos, en cambio, se reembolsan según el flujo de caja general de la empresa y por tanto están correlacionados con el riesgo corporativo presente en las carteras de bonos tradicionales.
¿Cuáles son las ventajas de invertir en activos privados?
Ofrecen mayores rentabilidades/ingresos.
Las adquisiciones de private equity han superado a las empresas estadounidenses de pequeña y gran capitalización por un margen significativo (neto de comisiones), en el largo plazo. Además, la deuda privada ofrece un rendimiento superior al de los bonos corporativos. La naturaleza más fiable de la financiación respaldada por activos también contribuye a un perfil de rentabilidad más estable que el de los bonos corporativos.
Gráfico 2: Los activos privados suelen tener una rentabilidad superior (netade comisiones)
Gráfico 3: La deuda privada suele ofrecer un mayor rendimiento con respecto a los bonos públicos, tales como la deuda de alto rendimiento
2. Proporcionan acceso a una gama más amplia de oportunidades, industrias y resultados.
El cambio de tendencia hacia la financiación del mercado privado significa que los inversores sólo podrán acceder a la totalidad de las oportunidades si asignan recursos a los mercados privados. La división sectorial y regional de muchos mercados públicos tampoco es representativa de las características de la clase de activos en su conjunto, lo que también puede sesgar los resultados. La deuda de infraestructuras es un buen ejemplo. El mercado de bonos de infraestructura pública está dominado por empresas de servicios públicos y emisores estadounidenses, pero la realidad es que el mercado de deuda de infraestructura es mucho más diverso por sectores y región.
3. Reducen el riesgo (volatilidad y/o riesgo de pérdida)
Las rentabilidades de muchos activos privados son menos volátiles que los de los mercados públicos, lo que atrae a muchos inversores. Sin embargo, en algunos casos, esto se debe a las metodologías que se usan para su valoración, que pueden mitigar la variabilidad de los precios declarados. Esto es especialmente conocido cuando hablamosde private equity y el sector inmobiliario, pero también ocurre con la deuda privada.
Por ejemplo, mientras que algunas participaciones de deuda privada (incluida la de Schroders) están valoradas en su totalidad de forma independiente utilizando los rendimientos vigentes en el mercado, otras se valoran a coste amortizado y otras utilizan enfoques de estilo de flujo de caja descontado.
No todas las clases o estructuras de activos privados presentan valoraciones ajustadas. Los activos de los fondos semilíquidos se valoran mensual o trimestralmente de acuerdo con rigurosas normas contables, como los US GAAP y la NIIF 13. Para garantizar que estas valoraciones proporcionen una imagen precisa de las tenencias del fondo, a menudo son verificadas por firmas de auditoría acreditadas y revisadas periódicamente por comités internos.
Los activos privados son menos volátiles y también pueden ser menos arriesgados, pero para evaluar ese segundo punto es necesario profundizar en la clase de activos y en la estrategia en sí. Hay muchos factores cualitativos que deben tenerse en cuenta (consulta el documento completo para ver algunos ejemplos).
Se requiere un enfoque más holístico para comprender el riesgo. El riesgo inmobiliario está más cerca de la renta variable que de la renta fija, a pesar de lo que pueda sugerir el análisis estándar de volatilidad. El private equity es muy diverso. Sería legítimo estimar que las adquisiciones de empresas de gran capitalización son más arriesgadas que las acciones de empresas que cotizan en bolsa, debido al apalancamiento ligeramente superior de este sector; pero se podría argumentar lo contrario si evaluamos las adquisiciones de empresas de pequeña y mediana capitalización desde un punto de vista cualitativo. Las inversiones individuales de private equity pueden ser arriesgadas, pero las carteras han sido notablemente resistentes y han demostrado que también pueden registrar buenos resultados incluso durante una recesión económica. La deuda privada también es muy diversa. Hay elementos que son menos arriesgados que los bonos corporativos, especialmente en la financiación basada en activos, pero el espectro es amplio.
Gráfico 4: Los riesgos inherentes a los activos privados difieren de los de los mercados públicos
4. Aportan diversificación mediante la introducción de nuevas fuentes de rentabilidad
Debido a la variedad de riesgos implícitos y fuentes de rentabilidad, los activos privados ofrecen ventajas de diversificación con respecto a los mercados públicos. Estos varían según la clase de activo y el mercado. Teniendo en cuenta los problemas que plantean los distintos enfoques de valoración, la mejor manera de entender la relación entre las rentabilidades públicos y privados es examinar los riesgos implícitos de cada uno de estos mercados y centrarse en las fuentes de rentabilidad, en lugar de en las estimaciones de correlación estadísticas.
Por ejemplo, las rentabilidades de las adquisiciones de empresas de gran capitalización en el mercado de private equity, están fuertemente influenciados por los mercados públicos; pero esta relación es mucho más débil cuando se trata de adquisiciones de empresas de pequeña y mediana capitalización y de operaciones de venture capital. El venture capital en etapa inicial depende menos de los mercados bursátiles y de la economía (ya que las empresas generalmente tienen bajos o ningún ingreso y ninguna ganancia todavía), sino del progreso en el desarrollo de productos y de su éxito comercial inicial.
Del mismo modo, muchos proyectos de infraestructura muestran una mayor estabilidad del flujo de caja y menos sensibilidad al ciclo económico que el sector empresarial, lo que permite diversificar la exposición a la renta variable en otros ámbitos.
Por el lado de la deuda privada, los préstamos directos tienen una sensibilidad al riesgo similar a la de los bonos corporativos (también conocida como prima de riesgo corporativo), mientras que los préstamos al consumo y los préstamos respaldados por activos, como la deuda inmobiliaria y de infraestructuras, están expuestos a los flujos de caja subyacentes de un activo o conjunto de activos, lo que es fundamentalmente diferente.
En cuanto a su vinculación con los tipos de interés y los bonos tradicionales, las inversiones más apalancadas serán más vulnerables a los movimientos de los rendimientos de los bonos/costes de financiación que las inversiones menos apalancadas.
La naturaleza variable asociada a gran parte de la deuda privada tiene como consecuencia directa unas rentabilidades más altas cuando suben los tipos de interés. En cambio, un aumento de los tipos conduce a la caída de los precios de los bonos gubernamentales y corporativos tradicionales de tipo fijo. Esto hace que gran parte de la deuda privada sea un fantástico estabilizador cuando la volatilidad proviene de los tipos de interés, y un complemento beneficioso para la exposición tradicional a la renta fija.
En resumen, la capacidad de los activos privados para diversificar las inversiones públicas existentes puede suponer un gran atractivo. A la hora de evaluar esto, las fuentes diferenciadas de rentabilidad deberían primar sobre las estadísticas.
5. Proporcionan una exposición más directa a la inversión de impacto
En los últimos años, un número cada vez mayor de inversores se ha centrado en el impacto que tienen sus inversiones. Los mercados privados ofrecen claras ventajas para crear y medir el impacto de una manera más precisa que la que es posible en los mercados públicos.
En el private equity, por ejemplo, las participaciones significativas en el capital y la representación en los consejos de administración otorgan a los inversores la capacidad de influir directamente en la trayectoria de una empresa para generar impacto en un área en específica. En el sector inmobiliario, la inversión de impacto basada en el lugar (place-based impact investing o PBII, por sus siglas en inglés) se centra en resultados como la creación de empleo y la mejora de la vivienda. Los activos privados, particularmente en sectores como la energía renovable, la vivienda asequible y la agricultura sostenible, a menudo tienen un vínculo directo con objetivos de impacto como los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de las Naciones Unidas.
Por el lado de la deuda, un claro ejemplo de la alineación de las inversiones con el impacto es la microfinanciación, en virtud de la cual las instituciones de microfinanciación proporcionan préstamos y (cada vez más) productos de ahorro, seguros y otros productos relacionados a grupos de bajos ingresos, así como a microempresas y a pequeñas y medianas empresas. Estas actividades permiten la generación de ingresos y ayudan a las personas a salir de la pobreza.
Consideraciones prácticas
El creciente interés por los activos privados ha dado lugar a la captación de grandes cantidades de capital en la última década. El "dry powder", dinero recaudado pero aún no invertido, ha alcanzado máximos históricos. Una elevada recaudación de fondos corre el riesgo de que se gaste demasiado dinero persiguiendo las mismas operaciones, que se paguen precios más altos y se reduzcan las rentabilidades futuras. Las grandes adquisiciones y los préstamos directos son dos de los puntos más relevantes en este frente.
Se pueden encontrar mejores oportunidades buscando mercados menos concurridos y utilizando la experiencia y la reputación de un gestor de inversiones para acceder a oportunidades que otros no ven. El acceso a acuerdos se ha convertido en una de las ventajas más importantes de las que puede presumir un inversor de éxito.
Además, las transacciones más grandes tienden a ser altamente competitivas, mientras que las transacciones más pequeñas o más complejas tienden a serlo menos. Un ejemplo obvio es la comparación entre un fondo de private equity que privatiza una empresa pública (pagando una prima sobre su valor público) y la compra de una empresa familiar sin otros pretendientes.
En deuda privada, la capacidad de estructuración es una habilidad esencial, lo que representa una barrera de entrada para muchos. Esto es especialmente cierto cuando se trata de áreas menos conocidas en las que la estructura va más allá de simples convenios
La existencia de una mayor dispersión de los rentabilidades de lo que suele ocurrir en los mercados públicos hace que exista un mayor margen de maniobra por parte de los gestores de activos privados para gestionar sus inversiones. La diferencia de rentabilidad entre los fondos de compra del cuartil superior e inferior a nivel mundial ha sido de alrededor del 15%, de media. Por lo que la selección del gestor es aún más importante cuando se invierte en activos privados.
Gráfico 5: La importancia de la selección de fondos en activos privados
Los mercados privados ofrecen una amplia variedad de opciones de inversión que pueden diversificar y mejorar el perfil de riesgo/rentabilidad de los inversores. Como consecuencia de su crecimiento, cada vez se invierte más en el sector privado. Los inversores que invierten únicamente en los mercados públicos corren el riesgo de perderse oportunidades valiosas. No hay escasez de oportunidades atractivas, pero el aumento del interés por invertir en activos privados ha venido acompañado de una mayor competencia. Por lo que los inversores deben buscar mercados menos saturados para beneficiarse del mejor perfil de riesgo/rentabilidad que pueden ofrecer los activos privados.
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